La Banca Centrale Europea agirà su tassi di interesse e spread mentre l’Italia diventa un creditore netto

Le azioni della Banca Centrale Europea per contrastare la frammentazione dell’Eurozona stanno acquistando importanza tra le crescenti preoccupazioni per l’incerto futuro politico del Primo Ministro italiano Mario Draghi.

L’azione tecnica della BCE per allentare la pressione al rialzo sui rendimenti obbligazionari italiani sarà all’ordine del giorno della riunione di Amsterdam dell’8-9 giugno. Le preoccupazioni per la stabilità politica dell’Italia stanno riaffiorando, anche se gli ultimi dati della Banca d’Italia mostrano che il paese è diventato un creditore netto alla fine del 2021. I mercati finanziari hanno ampiamente ignorato questo cambiamento rispetto alla loro precedente posizione negativa per gli investimenti internazionali netti di lungo periodo.

Le misure per ridurre il crescente divario tra i rendimenti obbligazionari italiani e tedeschi – ora il più alto da oltre due anni – fanno parte di un pacchetto finemente equilibrato di graduale inasprimento monetario. La banca centrale annuncerà il 9 giugno la fine dell’esteso allentamento quantitativo attraverso l’acquisto di titoli di Stato, iniziato a marzo 2015. A partire da luglio, è probabile che aumenterà i tassi di interesse, fissati su livelli negativi dal 2014.

Christine Lagarde, presidente della Banca centrale europea, deve affrontare un grave dilemma politico e fiscale, causato dalla combinazione della guerra Russia-Ucraina, gli effetti collaterali del Covid-19, un decennio di aggiustamenti monetari e gli ultimi aumenti dei tassi di interesse statunitensi .

L’Europa si trova ad affrontare il tasso di inflazione più alto degli ultimi 50 anni, dopo 11 anni in cui la Banca Centrale Europea non ha alzato i tassi di interesse. Per la Germania, questo rappresenta il periodo più lungo della scala in termini di facilità monetaria dal 1875 per la fondazione della Reichsbank, il predecessore della Bundesbank. L’unico periodo simile è stato il 1931-1948, che ha attraversato la depressione globale e l’ascesa del nazismo e la riforma monetaria dopo la seconda guerra mondiale.

Desiderosa di proteggere la sua eredità, Lagarde non vuole passare alla storia come il capo della Banca centrale europea responsabile di cicatrici inflazionistiche durature. All’interno del consiglio di amministrazione della Banca centrale europea c’era preoccupazione che potesse diventare “Arthur Burns of Europe” – un riferimento allo sfortunato presidente della Fed del presidente Nixon negli anni ’70 che ha presieduto l’ultimo apparente attacco di inflazione in tutto il mondo.

Allo stesso modo, non desidera alimentare ripetute speculazioni sulla disintegrazione dell’unione monetaria che ha spinto Draghi, come il suo predecessore, a lanciare misure “qualunque cosa serva” nel 2012 per tenere unita l’eurozona.

I dettagli del movimento previsto per aumentare il tasso sui depositi della BCE da -0,5% a -0,25% o zero devono ancora essere raggiunti. Anche i membri più supponenti del Consiglio sono cauti nel minare Lagarde, che lo ha fatto Ha menzionato il suo desiderio di aumentare i prezzi con incrementi di 0,25 punti percentuali in luglio e settembre.

Il previsto aumento di luglio dei tassi di interesse chiave della Banca Centrale Europea sarà il primo aumento da luglio 2011, quattro mesi prima che Draghi entri in carica e annulli immediatamente i precedenti aumenti. Il Il tasso di inflazione annuo nell’euro è aumentato All’8,1% di maggio dal 7,4% di aprile, rafforza la posizione dei consiglieri che preferiscono salire a zero prima delle vacanze estive. Il forte aumento dei prezzi non energetici di maggio ha sollevato la possibilità di un vortice dei prezzi salariali, una possibilità che è stata minimizzata dagli economisti della BCE ma confermata da Joachim Nagel, presidente della Bundesbank.

Dopo nove mesi di minimizzazione delle pressioni inflazionistiche, Lagarde vuole dimostrare l’unità della Banca centrale europea ad Amsterdam. Parte della sessione – la ripresa post-Covid-19 dei viaggi annuali della Banca centrale europea nelle banche centrali dei paesi membri – includerà incontri sociali. Ciò include cene con i membri del Reggente, i coniugi, il re olandese Guglielmo e la regina Maxima.

L’incontro sarà oscurato da un aumento dello spread tra titoli di Stato italiani e tedeschi a oltre due punti percentuali, il livello più alto dall’epidemia di Covid-19 nel marzo 2020. Ciò nonostante il miglioramento dei fondamentali economici in Italia, dopo un Crescita del 6,6% nel 2021, condizioni finanziarie del governo migliori del previsto e una notevole inversione di tendenza per l’Italia che diventa un creditore estero netto alla fine del 2021. La posizione patrimoniale sull’estero del Paese è passata a un positivo 7,4% del PIL dopo livelli negativi degli anni precedenti fino al 20% del PIL.

L’ampio divario tra la crescita del PIL nominale e il costo medio del debito ha fatto scendere il rapporto debito/PIL italiano al 150,8% nel 2021, ben al di sotto delle stime precedenti di un aumento al 160%.

Nonostante queste notizie relativamente buone, le preoccupazioni per un aumento del divario di rendimento italo-tedesco vengono espresse ai massimi livelli a Roma, tra i suggerimenti che il governo Draghi adegua le sue comunicazioni per affrontare il problema. Tuttavia, i maggiori oneri finanziari non indeboliranno rapidamente la sostenibilità del debito, dato l’aumento delle scadenze medie del debito pubblico italiano a 7,6 anni a fine 2021 da 7,4 a fine 2020.

Crescono i dubbi sul fatto che il governo Draghi, in carica dal febbraio 2021, abbia il potere di resistenza per attuare le riforme economiche, in particolare spendendo progetti di modernizzazione dell’UE di prossima generazione in vista delle prossime elezioni generali previste per l’inizio del 2023. In servizio, Draghi deve affrontare un periodo quando Il rischio di fallimento è maggiore della probabilità di successo. A febbraio ha sofferto la delusione per non aver assunto la presidenza italiana. Tra le aspettative di un ulteriore stallo politico, qualsiasi potenziale alleanza di governo che emergerà il prossimo anno rischia di indebolire la stabilità.

La forte minoranza nel Consiglio della BCE che sostiene una rapida fine dell’allentamento monetario comprende la necessità di affrontare i timori dei rivenditori per mantenere lo slancio per un graduale aumento dei tassi di interesse verso lo zero e oltre.

Tuttavia, non esiste un nuovo schema di agevolazioni della BCE per ridurre gli spread obbligazionari. Ci si aspetta che Lagarde ribadisca la sua precedente insistenza sul fatto che la banca centrale possa attingere agli strumenti del suo arsenale monetario, inclusa la flessibilità di reinvestire le obbligazioni in scadenza nel portafoglio di quasi 5 trilioni di euro di titoli di Stato del sistema euro.

Il riferimento di Nagel all'”ambiguità costruttiva” nell’approccio della Banca centrale europea al controllo degli spread può diventare una parola. Un aiuto significativo potrebbe derivare dai diversi rapporti e scadenze delle obbligazioni dei singoli paesi che scadranno nei portafogli delle banche centrali nazionali nei prossimi anni. Le obbligazioni detenute dalla Bundesbank tendono ad avere scadenze più brevi rispetto a quelle del portafoglio della Banca d’Italia.

Le partecipazioni totali di Bundesbank e BCE in titoli di stato tedeschi nell’ambito di tutti i QE dopo il 2015 sono ben al di sopra della quota di emissione del 33% fissata al massimo nelle successive sentenze dei tribunali tedeschi ed europei. Lo stesso vale per le partecipazioni delle banche centrali finlandese, olandese e austriaca. Affermando di applicare restrizioni legali, queste quattro banche centrali possono rinunciare al reinvestimento delle obbligazioni in scadenza per diversi mesi. La Banca d’Italia, le cui partecipazioni sono circa il 25% del debito pubblico lordo totale dell’Italia, è al di sotto del limite del 33%, può mantenere il reinvestimento. Ciò comporterà un’accelerazione relativa dei riacquisti di obbligazioni italiane e una riduzione proporzionale dei margini di profitto.

Tale misura, che dovrebbe rimanere opaca secondo le regole tecnico-giuridiche della Banca Centrale Europea, potrebbe supportare la situazione tecnica del mercato obbligazionario italiano. Tuttavia, se l’incertezza italiana peggiora, i politici, non i tecnocrati della BCE, dovranno trovare soluzioni.

David Marsh è il Presidente del Consiglio di Amministrazione di OMFIF.